摩根大通在最新研究报告中下调了Circle和Coinbase的盈利预期，原因是两家公司近期与Hyperliquid达成的USDC收入分成协议改变了稳定币储备收益的分配方式。该行警告称，新的商业条款可能对两家公司的长期盈利能力构成压力，即便它们仍在推动美元稳定币USDC的广泛采用。
根据这项协议，Coinbase将把Hyperliquid平台上持有的USDC视为“平台内”余额，因而获得这些存款产生的储备收益，但需将其中90%返还给Hyperliquid，而非按照原有安排与Circle分成。摩根大通估算，Hyperliquid目前持有约60亿美元USDC，占该稳定币流通供应量的约8%。由于该平台在USDC生态中日益重要的角色，摩根大通认为修订后的财务安排将显著影响Circle和Coinbase的未来收益。
该行描述竞争态势时指出，两家公司面临扩大USDC使用量的压力，即使这意味着需要向分销合作伙伴让渡更大比例的储备收入。这种“以放弃利润换取规模”的策略可能成为常态。相关担忧源于5月14日Circle与Coinbase宣布与Hyperliquid深化合作，使USDC成为该加密交易平台的首选稳定币。自6月11日起，Hyperliquid的Layer-1区块链和去中心化交易所（支持现货与永续合约）已将USDC作为基础资产。
华尔街分析师对此看法不一。Mizuho同样采取了谨慎立场，下调评级，担忧扩大采用能否持续产生良好经济回报；而Bernstein和William Blair则维持正面评级，认为稳定币发行商仍将从数字美元使用增长中受益。摩根大通尽管下调了盈利预估，但仍预测2027年前USDC相关收益将增长，其依据是利率前景——该行预计美联储将在2026年10月加息25个基点，更高的利率通常能提升USDC储备（现金和国债）的收益，从而部分抵消Hyperliquid协议中的收入分成让步。
对于投资者而言，最新争论已将关注点从USDC流通量本身转移到储备收益在发行商、交易所和分销合作伙伴之间的分配方式。摩根大通的分析表明，尽管采用率可以继续上升，但随着更多平台谈判类似的商业条款，Circle和Coinbase保留的财务价值可能面临越来越大的压力。